En efecto, el crédito privado cae en términos reales casi ininterrumpidamente desde 2018, y alcanzó el nivel más bajo desde 2005 medido en términos del PBI. En efecto, desde mediados de 2018 el crédito bancario al sector privado cayó casi un 45% en términos reales y en la actualidad, medido en términos del PBI, el crédito privado promedió de 8,3% en el primer semestre de 2021, lo cual, está muy por debajo del 14% que promedio en la década pasada.

Esto sucede porque hoy existe un importante "crowding out" de fondos del sistema financiera. O, sea la mayor parte de los depósitos no están yendo a otorgar crédito, sino que terminan en manos del Banco Central o del gobierno nacional. La deuda emitida por el Banco Central (esto es, el stock de Leliqs y Pases) creció significativamente en los últimos meses y alcanzó los $4 billones, lo cual es mucho para los casi $7 billones de depósitos del sector privado y resulta casi el 40% del total de los depósitos totales, si se incluyen los del sector público. Si se le suman los casi $ 2 billones (pesos + dólares) que están depositados como encajes en la cuenta corriente del Banco Central, resulta que casi el 60% de todos los depósitos son tomados por el BCRA.

Pero, además, están los títulos del Tesoro Nacional. En los primeros siete meses del año, el gobierno nacional incrementó la deuda en pesos en un total de $ 2.1 billones, con un ratio de roll-over de 123% dado que los vencimientos acumularon $ 1.7 billones. Parte de esto fue tomado por el ANSeS, pero otra parte por el mercado de capitales. Si consideramos el monto total de títulos públicos emitidos por el Gobierno Nacional, y excluimos las tenencias de títulos por parte de organismos públicos (en particular ANSeS, que posee alrededor del 55% de su cartera total en títulos públicos en pesos, y al BCRA), el total de deuda en manos de privados como porcentaje de los depósitos privados asciende a casi 28%.

Si bien el nivel de liquidez del sistema financiero continúa siendo alto, el hecho de que la mayor parte de los depósitos se destine a crédito público implica una exposición muy fuerte hacia un único deudor que en este caso es el Banco Central.

Esto genera varios problemas. En primer lugar, resulta que el Banco Central debe pagar intereses por esa deuda. Dichos intereses son la fuente fundamental del déficit cuasi fiscal. Para pagarlos, la entidad monetaria tiene dos opciones o emite dinero o emite nueva deuda que reduce aún más la capacidad del sector financiero de sostener el crédito al sector privado, en términos reales. Naturalmente, si emite dinero para pagarlos debería emitir casi $1.5 billones este año, lo cual es equivalente a incrementar en más de un 50% la base monetaria, lo cual impide que baje la inflación. Pero como el BCRA aún debe emitir pesos para financiar al Tesoro que luego esterilizará con más deuda y el problema tiende a agrandarse en el segundo semestre.

La situación es complicada y requiere, sin lugar a duda, un programa económico que integre soluciones fiscales, monetarias y financieras. De seguir por este camino, los problemas de inflación y falta de crédito continuará agrandándose y la solución será más dramática.

Fausto Spotorno